¿Por qué ciertas industrias tienen mejores múltiplos de salida que otras?

Los múltiplos de salida se derivan de cuatro principios básicos.

El primero es el modelo de negocio: cuanto mayor sea el flujo de caja a largo plazo y cuanto más predecibles sean los flujos de ingresos y ganancias, mayor será el múltiplo. Esto es parte de la razón por la cual las empresas empresariales de software como servicio como Salesforce.com tienen tan altos múltiplos en comparación con las empresas tradicionales de software empresarial como SAP (flujos de ingresos más predecibles) y por qué las empresas de videojuegos que monetizan vendiendo en el juego los bienes virtuales (como la adquisición de Playfish por parte de EA) tienen múltiplos más altos que las compañías de juegos tradicionales como EA (un negocio de casi 100% de margen bruto, por lo que los flujos de efectivo a largo plazo son más altos como porcentaje de los ingresos). Si bien este director generalmente es específico de la compañía, puede ser específico de la industria (por ejemplo, las compañías de descubrimiento de medicamentos tienen un modelo de negocio industrial diferente en general que, por ejemplo, la consultoría de medios).

El segundo es la tasa de crecimiento del negocio o industria. Cuanto más rápida sea la tasa de crecimiento, mayor será el múltiplo. Nuevamente, esto generalmente es específico de la empresa, también puede basarse en las tasas de crecimiento de la industria. Eso explicaría en parte por qué, por ejemplo, las empresas de biotecnología en su conjunto tuvieron altos múltiplos durante los primeros días de esa industria.

El tercero es la calidad y la escasez de los activos que se están construyendo. Cuanto más escasa es la disponibilidad de activos, mayor es el múltiplo, y cuanto más una industria o una empresa, por su naturaleza, construye activos valiosos, mayor es el múltiplo. En primera instancia, puede ver las empresas con derechos para extraer metales de tierras raras, que generalmente tienen un múltiplo más alto (tanto ingresos como ganancias) que, por ejemplo, las empresas con derechos para extraer carbón. En el segundo, puede observar industrias como los mercados de Internet y las redes sociales, donde cuantos más participantes tenga en un mercado de dos lados o una red social, más valioso será el mercado. Lo mismo es cierto para los mercados de pago como Mastercard y Visa (y quizás Square).

El cuarto es la simple oferta y demanda, tanto de los inversores individuales del mercado público como de las propias empresas. Hay ciertas industrias y ciertas compañías dentro de las industrias que harán todo lo posible para garantizar que sus competidores no puedan realizar adquisiciones importantes sin pagar altos precios; los ejemplos incluyen hardware de almacenamiento empresarial y software de análisis empresarial, o empresas de redes en la década de 1990. Debido a que los grandes actores en esas industrias aumentarán los precios de las adquisiciones en subastas competitivas, ya sea por la política (necesidad de controlar las tecnologías futuras) o por los egos de los líderes más importantes de la industria, los múltiplos son altos. Del mismo modo, hay industrias en las que los inversores del mercado público (y cada vez más privado) solo exigen más acciones de las que están disponibles, por lo que cualquier empresa recién cotizada en ese espacio tiene una alta prima. Este fue sin duda el caso de las empresas de comercio por Internet en el período de 1996-1999 y quizás nuevamente hoy.

Usemos los ejemplos de un negocio de servicios para un fabricante de widgets.

Las compañías de servicios tienen múltiplos bajos porque su único valor son sus empleados. Los fabricantes de widgets tienen una valoración más grande porque hay más valor en sus clientes. Los clientes vienen por el widget, no por el diseñador y, por lo tanto, son más “adhesivos”.

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